出品 | 子弹财经
作者 | 张珏
编辑 | 蛋总
美编 | 倩倩
审核 | 颂文
7月17日，欧林生物一纸澄清公告在资本市场引发广泛关注。
欧林生物称，近日关注到网传关于公司重组金黄色葡萄球菌疫苗III期临床试验数据的不实言论，公司公开举证并明确73.25%保护效力由第三方独立测算、全程合规，并已就虚假信息向公安机关报案。
然而，这份澄清公告未能为此前因疫苗揭盲而引发的股价震荡画上句号，截至7月17日收盘，欧林生物股价收跌8.04%，报30.41元，较前一交易日下跌2.66元。
回溯本轮行情，在短短二十多天内，这家科创板疫苗企业接连历经了三个重要事件。
6月下旬，公司披露需补缴税款及滞纳金8740.8万元，金额接近其2025年归母净利润的四倍；6月底至7月初，公司股价连续出现剧烈波动，市场焦点集中于重组金黄色葡萄球菌疫苗临床揭盲结果。
与此同时，欧林生物再次向港交所递交上市申请，希望为下一阶段研发和商业化储备资金。
这三件事，分别对应了欧林生物的短期利润、中期业绩和长期成长三个层面，同时又让市场关注点集中到公司最重要的问题：在主力产品破伤风疫苗逐渐触及增长天花板后，什么能够支撑欧林生物未来的估值？
1、盈利2260万，补税8740万6月22日，欧林生物披露公告称，公司收到税务部门出具的《税务处理决定书》，需补缴税款及滞纳金合计8740.8万元。其中，公司已于2025年预缴420.01万元，本次仍需补缴8320.79万元。截至目前，本次应补缴款项已全部缴纳完毕。
这笔补税金额对于欧林生物并不算小。2025年，公司实现营业收入7.04亿元，同比增长19.58%，但归母净利润仅2226万元，同比增长7.24%。此次补缴金额接近去年净利润的4倍，占公司全年营收比例超过11%。
（图 / 摄图网，基于VRF协议）
欧林生物并非近期唯一一家面临补税压力的医药企业。
今年以来，上市公司补税事项明显增加。财新统计显示，截至6月3日，已有69家上市公司披露补税公告，补税及滞纳金、罚款合计超过49亿元，其中医药企业成为较受关注的板块之一。
例如百济神州近期披露，旗下境内子公司因纳税调整事项需补缴税款及滞纳金约4.46亿元。2025年，百济神州实现营业收入382.25亿元，并首次实现年度盈利，归母净利润14.61亿元。
相比之下，部分中小医药企业受到的影响更为明显。中药企业寿仙谷因子公司税收政策适用问题需补缴税款及滞纳金约1.11亿元，而公司2025年营业收入8.92亿元，归母净利润仅1817万元，补税金额达到去年净利润的6倍。
对于欧林生物而言，补税原因或与其自身业务结构密切相关。
欧林生物成立于2009年，是一家以疫苗研发、生产和销售为主的生物制药企业。目前公司收入高度依赖吸附破伤风疫苗。2025年年报显示，该产品贡献了公司87.15%的营业收入。
（图 / 摄图网，基于VRF协议）
欧林生物作为疫苗企业，主营产品属于生物制品范畴，相关产品过去可以享受一定增值税优惠政策。同时，作为生物制药企业，公司长期保持较高研发投入，也因此可能涉及研发费用税收优惠。
但对于生物医药企业而言，研发和生产之间的界限并不总是清晰。例如疫苗工艺优化、生产流程改进、质量控制相关投入，在企业认定和税务审核之间可能存在不同理解。
此外，欧林生物的销售模式也值得关注。2025年，公司销售推广费用达到3.32亿元，占营业收入比例约47%。在医药行业，推广服务费用一直是税务核查重点之一。
欧林生物并未披露具体涉税事项。但从疫苗企业经营模式来看，市场推广费用可能是关注领域之一。
过去疫苗企业普遍依赖第三方推广服务商（CSO）开展市场推广、学术交流等活动，而随着税务监管数字化程度提升，推广服务费用的合规性也面临更严格审视。
虽然此次补税不存在行政处罚，欧林生物也表示本次补缴不会影响生产经营活动，但公司剩余8320.79万元补税将在2026年度计入损益，对于一家去年盈利2260万元的企业而言，业绩承压已不可避免。
2、临床揭盲姗姗来迟，引发股价剧烈波动「子弹财经」注意到，在欧林生物发布补税公告后，公司股价无显著波动，但一周后的6月30日、7月1日却迎来了一波大涨大跌，6月30日上涨14.86%、7月1日下跌12.23%，且均各自创下欧林历史以来上涨及下跌的最大交易天量。
股价剧烈波动的背后，包含了市场对于重组金葡菌疫苗III期临床试验揭盲结果的期待与落空。
（图 / 摄图网，基于VRF协议）
对于创新疫苗而言，揭盲是研发过程中最受资本市场关注的时刻。只有在达到预设观察终点后，通过揭盲统计数据，才能最终判断产品是否达到主要临床终点，验证其有效性和安全性。
欧林生物此前已经多次向市场释放即将揭盲的信号。在今年4月和5月举行的投资者交流活动中，公司均表示重组金葡菌疫苗预计于2026年上半年完成揭盲。然而随着6月结束，公司并未披露任何揭盲进展。
不过失约了数天后，欧林生物于7月10日晚间终于发布了揭盲成功的公告。但资金显然已经提前得到了消息，当天交易时段欧林生物股价已经抢跑，单日大涨超11%，收盘价达到44.38元/股，为四年以来最高。
之所以引发如此强烈的市场反应，是因为这款产品对于欧林生物的重要性远超一般在研管线。
目前，欧林生物吸附破伤风疫苗国内市占率超过98%，但所在赛道规模较小，因此重组金葡菌疫苗是公司估值的关键支撑。
金黄色葡萄球菌是医院感染最常见的病原菌之一，可引发术后感染、败血症、骨髓炎以及感染性心内膜炎等严重疾病。
根据欧林生物此前披露的数据，我国每年医院手术患者超过5000万人次，其中金葡菌感染率约为5%至8%。公司据此测算，相关预防市场潜在规模可达到百亿元，目前全球市场还没有相关疫苗产品上市。
根据欧林生物公告，其金葡菌疫苗Ⅲ期临床保护效力达到73.25%，超过方案设计的预期保护效力指标（60%），安全性良好，免疫原性突出。
此前最具代表性的金葡菌疫苗临床案例来自默沙东的V710。该产品曾在8031名患者中开展Ⅲ期临床试验，但对应保护效力估计约为19%，未达到统计学显著性，且疫苗组出现较多死亡案例、多器官功能衰竭事件，最终默沙东以失败告终。
不过，欧林生物的金葡菌疫苗并不能与V710简单横向比较。
V710针对的是接受正中开胸手术的心胸外科患者，而欧林生物Ⅲ期临床入组的则是18至70岁的闭合性骨折手术患者，并排除了严重免疫低下等高风险人群。闭合性骨折本身不存在开放创面污染，患者整体风险水平明显更低。
（图 / 摄图网，基于VRF协议）
另一款曾备受关注的金葡菌疫苗是辉瑞的SA4Ag。该产品在接受择期脊柱融合手术的成年患者中开展IIb期临床研究，虽然同样属于骨科手术场景，但脊柱融合手术通常涉及更大范围组织剥离和多节段植入固定，复杂度、风险程度均显著高于闭合性骨折手术。
也就是说，欧林生物的积极临床结果建立在较为安全的选择之上，闭合性骨折手术患者金葡菌感染率低于3%，且年手术量不足100万台、市场空间一般。
换句话说，欧林生物这项重大的临床揭盲结果，仍然需要继续证明其具有突破性。
此外，市场仍在等待欧林生物的完整III期临床结果，当前市场似乎没有被揭盲成功完全说服。7月13日，即公布揭盲成功后的第一个交易日，欧林生物大跌19.56%，收盘价35.70元。
3、再度递表港股，撑起估值的将是什么？在补税风波和金葡菌疫苗揭盲之外，欧林生物还在推进另一件重要事项：再度冲刺港股上市。
2026年6月30日，欧林生物时隔7个月再度向港交所递交H股主板上市申请，意在搭建“A+H”双资本平台。
与上一次在2025年11月的递表相比，公司如今的业绩基本面确实有所改善。2025年，欧林生物实现营业收入7.04亿元，较2024年的5.86亿元同比增长19.58%。
毛利由5.51亿元增长至6.46亿元，但整体毛利率由94.0%下降至92.2%。其中，吸附破伤风疫苗毛利率由95.6%下降至94.0%。
公司解释称，主要由于预充式针筒剂型销售占比提升，而该剂型单位成本高于传统小瓶制剂。此外，公司提高了AC结合疫苗等产品销售比例，而相关产品毛利率低于吸附破伤风疫苗，也进一步拉低整体毛利水平。
更值得关注的是资产负债表上的变化。招股书显示，2024年至2026年5月底，公司贸易及其他应收款项由5.81亿元持续增长至7.65亿元，两年时间增加超过1.8亿元。而同期现金及现金等价物基本维持在2亿元左右。
（图 / 欧林生物最新版港股招股书）
公司应收款项规模已经达到现金余额的3.5倍以上，这意味着公司账面上越来越多的收入尚未真正变成现金。
这一趋势在2026年一季度体现得尤为明显。2026年一季度，欧林生物实现营收1.58亿元，净利润2719万元，已经超过2025年全年2260万元的利润规模，但同期经营活动现金流净额却为-2542万元。
造成这一现象的重要原因在于营运资金占用持续增加。近年来，公司贸易及其他应收款项持续攀升，而现金周转周期虽然由2024年的790天下降至2025年的622天，但仍处于较高水平。
对于疫苗企业而言，应收账款持续增长意味着越来越多收入尚未完成回款，也意味着企业需要投入更多营运资金维持增长。
截至2026年5月底，公司流动负债由2024年底的5.97亿元增长至8.41亿元，其中银行贷款由1.12亿元增至1.84亿元。
（图 / 欧林生物最新版港股招股书）
同期，公司拥有6.64亿元银行授信额度，其中已使用4.37亿元，占比接近三分之二，尽管公司业绩持续改善，但外部融资对于欧林生物的重要性依然在上升。
此次欧林生物港股招股书披露的募资用途中，排在首位的是重组幽门螺杆菌疫苗（rHPV候选疫苗）的临床前及临床开发。公司将其描述为有望成为全球首款预防幽门螺杆菌感染的疫苗。
也就是说，欧林生物在拥有金葡菌疫苗、流感疫苗两大后期管线、且有潜在量产与商业化需求的情况下，决定将资金先拨给一项处于早期未知的管线。
（图 / 欧林生物最新版港股招股书）
募资用途的第二个规划才是金葡菌疫苗的临床开发与新适应症拓展。
根据招股书描述，金葡菌疫苗其他高风险适应症至少要到2029年之后才能到达III期临床，想看到金葡菌疫苗打开更多市场空间，需等到2030年之后。
（图 / 欧林生物最新版港股招股书）
不过，欧林生物在7月上旬的投资者交流活动中又表示，公司会优先推进重组金葡菌疫苗的核心适应症及第二适应症等。
客观来看，上述两款疫苗同属于欧林生物“超级细菌疫苗”管线布局，幽门螺杆菌疫苗瞄准全球数亿感染人群，潜在受众更广，欧林生物或试图将其与金葡菌骨科适应症形成长短周期互补。
当前，对于欧林生物来说，补税带来的影响只在短期的财务报表中体现；港股上市成功与否，也只是融资渠道的选择问题。但在主力产品破伤风疫苗逐渐见顶之后，支撑欧林生物估值的下一个产品，还没有真正出现。
*文中题图来自：摄图网，基于VRF协议。
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